Il PIL americano cresce nel terzo trimestre del 2,3% su un anno fa

 

Il prodotto interno lordo degli Stati Uniti tra il secondo e il terzo trimestre avanza dal 2,1% al 2,3% rispetto agli stessi periodi dell’anno scorso.

Il merito non è certo delle famiglie, che vedono rallentare la crescita del redditi personali dall’1,8 all’1,5%. Parallelamente sono stati ridimensionati i consumi dal 2,7 al 2,6%. La domanda delle famiglie è vistosamente in frenata dalla fine dell’anno scorso, con i beni durevoli che passano dal +7% del quarto trimestre del 2024 al +3,2% di quest’anno.

Anche la domanda del settore pubblico segue lo stesso andamento, con una crescita che passa dal +3,9% del terzo trimestre dell’anno scorso al +1,1 di quest’anno. In calo anche gli incrementi della spesa militare, dal +5,4% all’1%.

Le esportazioni restano invariate al +1,5% rispetto al trimestre precedente, ma anch’esse in frenata su un anno fa, quando aumentavano del 5%.

Con la domanda globale in frenata nelle sue componenti fondamentali, gli investimenti delle imprese sono rallentati dal 2,7 al 2,6%, con quelli non residenziali che passano dal +4 al 3,9%.

Come è quindi cresciuto il gdp? Con un calo dell’1,8% delle importazioni. I dazi di Trump incominciano a fare effetto, lasciando alle imprese nazionali la possibilità di produrre di più. Di fatto si cerca di ridurre il deficit commerciale agendo sia dal lato della domanda (comprimendo quella delle famiglie e quella pubblica) sia dal lato dell’offerta, frapponendo ostacoli alle importazioni.

Le stime degli Eps dello S&P al 17 dicembre

 Rispetto alle stime del 3 dicembre, quelle rilasciate ieri dagli analisti di S&P appaiono contrastate, con gli utili per azione (eps) del 2025 limati dello 0,1% da 263,76 a 263.44; parallelamente hanno leggermente migliorato le aspettative per il 2026, da 308.28 a 308.97 (+0,2%).

Il peggioramento degli eps per il 2025 è imputabile soprattutto al settore tecnologico, che in questi quattordici giorni vedono scendere le stime degli utili dello 0,5%. In calo anche le utilities dello 0,2%. Leggeri miglioramenti  (dello 0,1%) invece  sui consumi discrezionali e i servizi di comunicazione.

Quanto al 2026, il miglioramento degli eps è sostanzialmente merito del settore tecnologico e dei materials (entrambi dell’1%). Peggiorano invece le stime per il settore energetico (-1,6%) e per il real estate (-1,3%).

Con le nuove previsioni, gli eps dell’indice S&P500 cresceranno quest’anno del 12.9% (contro il 13% del 3 dicembre scorso). I maggiori incrementi verranno dal settore tecnologico (+31.7%) e dai servizi di comunicazione (+24,9%). Caleranno invece rispetto all’anno scorso gli utili del settore energetico (-10,6%), come pure quelli dei consumi di base (-1,3%).

Per il prossimo anno, la crescita degli eps dell’indice S&P dovrebbe essere del 17,3%, in miglioramento rispetto alla precedente stima del 16,9%. Anche nel 2026 sarà il settore tecnologico a registrare, secondo gli analisti, la crescita degli utili più elevata (+36,4%), superiore anche alla crescita stimata per quest’anno. Buona dovrebbe essere l’annata anche per il real estate (+22.9%). Non vi dovrebbero essere riduzioni degli utili tra gli altri settori, con il più debole (i servizi di comunicazione) che limita la crescita al 2,4%.

Il rapporto tra i prezzi e gli utili (P/E) è a 25,9. Sopra la media si collocano il real estate (37,9), il tecnologico (36,1) e i consumi discrezionali (32,1). Il rapporto più basso si ha tra gli energetici (16,7) e i finanziari (17,6).

Se si tiene conto della crescita prevista per il prossimo anno degli eps si ottiene un PEG per l’indice S&P di 1,5. Nettamente meglio il peg dei tecnologici (sotto l’unità), mentre i servizi di comunicazione soffrono la modesta crescita prevista degli utili che portano il peg a 9,28.

L'Oro è sopravvalutato?

 Con l’oro ormai poco sotto i 4.200 $ per oncia e una crescita dall’inizio dell’anno di oltre il 60% (in dollari, poco meno del 45% in euro), ci si potrebbe chiedere se sia sopravvalutato o meno.

Purtroppo non vi è un parametro soddisfacente per rispondere a questa domanda. Non è certo il costo di produzione, che si colloca poco meno del 30% delle quotazioni vigenti.

A mero titolo teorico, essendo l’oro a tutti gli effetti un prodotto d’investimento, lo si potrebbe valutare in rapporto ad un asset alternativo, come ad esempio il mercato azionario. E’ vero che le due forme di impiego hanno finalità assai differenti: uno, se non proprio speculativo, quanto meno è considerato (a torto o a ragione) rischioso; l’altro, come un bene rifugio. Si potrebbe dire che è come paragonare le mele con le pere. Ma anche con le mele e le pere si può capire se una è più cara dell’altra. Nello specifico, attualmente ci vogliono 1,64 once per eguagliare l’indice S&P500.

Come si è mosso questo rapporto nel tempo?

Grazie al buon andamento del metallo giallo, il numero di once per “acquistare” l’indice americano è sceso di quasi una unità (erano necessarie 2,5 once all’inizio del 2024). Ciò non ci dice altro ciò che già sappiamo, che l’oro è stato più forte del mercato azionario. Ma se consideriamo la media degli ultimi dieci anni, si scopre che non solo l’oro è stato più vantaggioso, ma che tale “prezzo” è sceso sotto la media. Cosa significa?

Se assumiamo che la media decennale del rapporto S&P / Oro possa rappresentare adeguatamente un punto di equilibrio tra le due forme di investimento, ossia che il giusto “prezzo” sia di poco più di 2 once d’oro per “acquistare” l’indice americano, se ne desume che se fino al 2024 l’oro era sottovalutato (ossia erano necessarie più once della media per eguagliare lo S&P), oggi è diventato “sopravvalutato”, in quanto ne sono sufficienti solo 1,64 anziché 2 o poco più.

Si tratta di una sopravvalutazione di oltre il 25%. Ciò non vuol dire necessariamente che occorre andare a vendere l’oro il più in fretta possibile, perché in passato tale squilibrio ha raggiunto livelli anche superiori al 100%.

Inoltre, per quanto la “sopravvalutazione” possa apparire notevole, rimane ancora entro un intervallo che può considerarsi “normale” per le fisiologiche oscillazioni dei mercati. Solo se andasse oltre il 30% si potrebbe parlare di valutazione eccessiva dell’oro.

Giustamente ci si potrebbe chiedere se anziché essere l’oro ad essere sopravvalutato, non sia invece il mercato azionario ad essere “sottovalutato”.

A parte il fatto che non si sente parlare d’altro che di bolla, possiamo in questo caso valutare il mercato azionario rispetto agli utili per azione (eps).

Il rapporto tra i prezzi e gli eps si colloca a 26 volte, contro una media decennale di 22,1. Quindi anche il mercato azionario si può considerare sopravvalutato, esattamente del 17.7%.

Ma anche in questo caso, se non si supera la soglia del 30% si può ritenere che sia nella “norma”  implicita alle oscillazioni di mercato.

In definitiva, l’oro sarebbe un po’ più sopravvalutato del mercato azionario, ma per il momento non è detto che debba necessariamente intraprendere una discesa dei prezzi (tanto l'uno come l'altro).

Come far apparire (o nascondere) una bolla

Se si assume l’ultima quotazione del 2015 come base e si proietta l’andamento dell’indice S&P ad oggi e si procede analogamente per gli eps emerge una notevole sopravvalutazione (del 28%) dei prezzi azionari rispetto agli utili.

Tuttavia è sufficiente per cambiare la base di partenza per ottenere il risultato opposto. Partendo dalla fine del 2020, l’indice S&P appare sottovalutato del 15%.

Quale delle due rappresentazioni ci dice come stanno le cose?

Si potrebbe pensare che più è ampia la serie storica e più affidabile. Ma altrettanto giustamente si potrebbe sostenere che l’evoluzione della tecnologia, dell’intelligenza artificiale in particolare, negli ultimi anni ha spezzato l’evoluzione naturale degli utili. Vi sarebbe stato insomma il passaggio ad un gradino più elevato che rende il confronto con le fasi precedenti  non compatibile.

Ovviamente non vi è “una verità”. Entrambe le rappresentazioni hanno una loro validità.

Tuttavia un insegnamento si può trarre da questa situazione: è molto facile “manipolare” la narrazione adottando gli opportuni accorgimenti.  I grafici sono utili, ma non necessariamente ci dicono “tutta la verità”.

Immagino che operativamente ciò sia di scarsa utilità. Si può considerare allora il rapporto tra i prezzi e gli utili per azione (il P/E). Meglio ancora, lo scostamento tra il P/E e la sua media decennale. Ed ecco che cosa risulta:

L'attuale momento è sicuramente sopravvalutato (per un buon 17%), ma non sembra che si sia in presenza di una bolla, non almeno come quella del 2009  o del 2019/2020, quando in entrambe le circostanze si superò il 30%.

Aggiornamento

Per curiosità, se estendiamo il confronto tra l'indice S&P e gli eps a partire dalla fine del 1999 si nota che, allungando la serie da dieci anni a oltre 25, sparisce la sopravvalutazione.