Tuttavia può essere utile riconsiderare la logica che sottende a questa proiezione.
Il P/E a 12 mesi (detto forward) mette in relazione il prezzo attuale di un titolo o di un indice con gli utili per azione (eps) previsti tra un anno. E’ evidente però che ciò implica che tra dodici mesi il prezzo o l’indice sia rimasto inalterato, ferme restando le previsioni degli utili, affinché il P/E Fwd si dimostri verificato. Una simile ipotesi è totalmente irrealistica, per quanto possibile. In ogni caso, se quel parametro dovesse fare da guida alle decisioni di investimento, si dovrebbe assumere che il mercato azionario (o l’azione) resterebbe di fatto invariato, al di là delle oscillazioni durante i dodici mesi. Un titolo o un mercato che resti invariato è per definizione non interessante, quando si vuole investire sul mercato azionario: non si investe per restare fermi.
Si potrebbe pensare che una media del P/E degli ultimi cinque o dieci anni sia più affidabile. La lettura di base vuole che se il P/E attuale è superiore alla media, il mercato (o il titolo) è caro (e viceversa, nel caso in cui fosse inferiore). La logica conseguenza che si deve desumere è che non si dovrebbe acquistare quando il P/E corrente è superiore alla propria media. Ma se così fosse, probabilmente si resterebbe fuori dal mercato per moltissimo tempo, poiché quando il mercato cresce è normale che sia più caro. Se ci si affida a questa regola, si perderebbero molte opportunità di guadagno.
La logica dell’intervallo che propongo asserisce sostanzialmente che i criteri di valutazione degli eps da parte degli operatori di mercato siano relativamente stabili. Quindi se gli utili sono previsti in crescita le quotazioni attese dovrebbero crescere in misura corrispondente, dato che il P/E massimo e minimo degli ultimi dodici mesi resta ininfluente nel determinare la previsione. La proiezione resta neutrale e trasparente nei criteri di valutazione entro l’intervallo massimo e minimo: è l’andamento degli utili che spinge (o rovescia) le quotazioni attese.
Ovviamente, qualunque evento può portare gli operatori a riconsiderare i criteri di valutazione (detti multipli) degli eps. Ma ciò non è possibile saperlo a priori. Sappiamo solo che nella norma al momento sono valutati tra un minimo e un massimo. Nello specifico, il P/E dello S&P nell’ultimo anno si è mosso tra 22,26 e 25,3 volte gli utili. Il P/E a fine maggio è incluso in questo intervallo, a 25,1. Lo sforamento non è quindi dovuto ad una crescita del P/E rispetto al massimo degli ultimi dodici mesi, ma proprio alla revisione al rialzo degli utili.
Si potrebbe obiettare che un periodo di dodici mesi sia poco affidabile per voler tracciare un “corridoio” di previsione dell’andamento di un indice o di un titolo. Ma più si allunga il periodo più si rischia di dover a che fare con P/E molto alti e molto bassi, determinando un corridoio talmente ampio da essere inutile: sapere che lo S&P si può muovere ad esempio tra 4000 e 12 mila punti, non è di grande aiuto.
Cosa implica allora che lo S&P sia andato oltre la soglia massima del corridoio di previsione? In questa circostanza, come abbiamo visto, non è avvenuto per un mutamento dei criteri di valutazione degli eps (il P/E), ma proprio per un miglioramento delle stime degli eps. Ma se i multipli massimi sono rimasti immutati, l’indice - con gli utili previsti nei prossimi dodici mesi - potrebbe tornare entro il corridoio di previsione.
A giugno potrebbe muoversi tra -11,5% (senza che ciò implichi fino a quella soglia un cambiamento d’umore degli investitori) e un +0,9%. Mentre per fine anno potrebbe essersi mosso tra -2 e +13.5% rispetto ai valori attuali.
Ovviamente non è dato sapere dove effettivamente andrà, ma ritengo che questo approccio sia più utile nel valutare le possibili evoluzioni dei mercati, fatto salvo che gli eventi imprevedibili per definizione non si possono prevedere.
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